在厘清了地方政府各種可償債資產(chǎn)價值后，我們可得出地方政府的*大償債能力約76.5萬億元。從這個角度講，地方政府的資產(chǎn)負(fù)債率約為25.4%，在理論上地方政府債務(wù)還沒有達(dá)到資不抵債的風(fēng)險臨界點(diǎn)。但2012年地方政府負(fù)債收入比已經(jīng)達(dá)到136%，短期流動性風(fēng)險加大。
中國地方政府債務(wù)會陷入明斯基時刻嗎？
清華大學(xué)公共管理學(xué)院教師俞喬和范為針對當(dāng)前中國地方債務(wù)危機(jī)擬寫論文“中國地方政府債務(wù)會陷入明斯基時刻嗎？”文中表示，地方政府的*大償債能力約76.5萬億元。從這個角度講，地方政府的資產(chǎn)負(fù)債率約為25.4%，在理論上地方政府債務(wù)還沒有達(dá)到資不抵債的風(fēng)險臨界點(diǎn)。但2012年地方政府負(fù)債收入比已經(jīng)達(dá)到136%，短期流動性風(fēng)險加大。（編者按：明斯基時刻表示的是市場繁榮與衰退之間的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。明斯基的觀點(diǎn)簡單明了：好日子的時候，投資者敢于冒險；好日子的時間越長，投資者冒險越多，直到過度冒險。一步一步地，投資者會到達(dá)一個臨界點(diǎn)上，其資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金不再足以償付他們用來獲得資產(chǎn)所舉的債務(wù)。投機(jī)性資產(chǎn)的損失促使放貸者收回其貸款?！皬亩鴮?dǎo)致資產(chǎn)價值的崩潰?！保?
中國地方政府債務(wù)會陷入明斯基時刻嗎？
如下：
當(dāng)前，中國地方政府債務(wù)風(fēng)險問題已成為中國經(jīng)濟(jì)的主要系統(tǒng)性風(fēng)險之一，國務(wù)院已就地方政府債務(wù)問題委托審計署進(jìn)行**摸底（含中央、省、市、縣、鄉(xiāng)五級政府，四萬多個被審計單位）。就地方政府債務(wù)規(guī)模而言，各方有著不同的估計。例如中國銀監(jiān)會主席尚福林2013年3月在接受中國證券報記者采訪時表示，“2012年末，地方政府融資平臺貸款余額為9.3萬億元，如果加上通過債券、信托等渠道融資的債務(wù)規(guī)模，這一比例會更高”。中國財政部原部長項懷誠在2013年4月6日博鰲論壇上稱地方政府債務(wù)或超過20萬億元。而國外研究機(jī)構(gòu)也發(fā)布了相應(yīng)的研究報告：據(jù)摩根大通報告，截至2012年底，中國地方政府債務(wù)略高于14萬億元；2013年9月9日高盛的報告估計中國地方政府債務(wù)總額為15萬億元；里昂證券在2013年5月13日發(fā)布會對地方政府債務(wù)的估計則更高，為18萬億元。
但以上信息都只提供了概況的數(shù)據(jù)，并沒有分門別類的提供地方政府債務(wù)的構(gòu)成，也未對償債風(fēng)險及債務(wù)治理進(jìn)行詳細(xì)的分析和探究。本文試圖通過從各方獲取的公開統(tǒng)計數(shù)據(jù)厘清地方政府債務(wù)的規(guī)模、具體構(gòu)成，并分析地方政府的償債能力，從而判斷地方政府債務(wù)的風(fēng)險程度，并提出自己的治理建議和對策。
債務(wù)的本質(zhì)是對未來信用的透支，如果未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流不足以支付債務(wù)本息就會產(chǎn)生違約；如果未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流不足以支付債務(wù)利息，那么問題就更為嚴(yán)重，因為債務(wù)規(guī)模就會“發(fā)散”，即債務(wù)雪球越滾越大，直至債務(wù)和資產(chǎn)價值崩潰，出現(xiàn)“明斯基時刻”。在經(jīng)濟(jì)繁榮時期，政府和私人部門都會以擴(kuò)張性的心態(tài)預(yù)期未來，在具體經(jīng)濟(jì)活動時表現(xiàn)為增加負(fù)債進(jìn)行投資，推高杠桿率；當(dāng)經(jīng)濟(jì)下滑時，私人部門會降低預(yù)期，進(jìn)行“三去”（去庫存、去產(chǎn)能和去杠桿），但對于政府而言，它需要發(fā)揮社會經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定器的作用，必要時需通過增加自身債務(wù)來對沖經(jīng)濟(jì)的下滑。在一些極端情況中，政府還不得不將私人部門的債務(wù)納入政府的資產(chǎn)負(fù)債表，以免出現(xiàn)社會經(jīng)濟(jì)崩潰。因此，往往政府的債務(wù)在經(jīng)濟(jì)低迷時還不能有效的降低，這就容易誘發(fā)政府的債務(wù)危機(jī)。
地方政府債務(wù)規(guī)模及構(gòu)成
2008年下半年美國金融危機(jī)爆發(fā)后，為應(yīng)對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的下滑，中國推出了“四萬億”政府投資刺激計劃，并且實(shí)行積極的財政政策和寬松的貨幣政策，整個社會（包括政府部門、企業(yè)部門和居民部門）的杠桿率不斷上升，債務(wù)規(guī)模迅速擴(kuò)大。從供給方來看，債務(wù)方式主要體現(xiàn)為銀行貸款（包含本幣貸款和外幣貸款）、銀行理財、債券、信托產(chǎn)品等工具。從統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，債務(wù)總額從2007年的42.2萬億擴(kuò)張到2012年底的109.8萬億。各種債務(wù)融資方式都出現(xiàn)快速增長，其中，本外幣銀行貸款余額從2007年的28.9萬億增長到2012年的71.5萬億，債券余額從12.3萬億增長到23.8萬億，而信托余額更是從不到1萬億劇增到7.5萬億。整體的杠桿率也從2007年金融危機(jī)前的158.7%上升到2012年底的211.4%。
中國地方政府債務(wù)會陷入明斯基時刻嗎？
表1 中國主要債務(wù)構(gòu)成及杠桿率（單位：億元人民幣）
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年份
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銀行貸款余額
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銀行理財產(chǎn)品余額
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債券余額
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信托余額
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債務(wù)總額
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GDP
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杠桿率
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2007
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288946
|
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123339
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9600
|
421885
|
265810
|
158.7%
|
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2008
|
333626
|
|
151102
|
12200
|
496928
|
314045
|
158.2%
|
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2009
|
446792
|
17000
|
175295
|
20000
|
659087
|
340903
|
193.3%
|
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2010
|
535417
|
28000
|
201748
|
30404
|
795569
|
401513
|
198.1%
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2011
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614745
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45900
|
213576
|
48114
|
922335
|
473104
|
195.0%
|
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2012
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714676
|
71000
|
237569
|
74705
|
1097950
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519322
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211.4%
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中國地方政府債務(wù)會陷入明斯基時刻嗎？
注：數(shù)據(jù)來源于WIND數(shù)據(jù)庫。
從需求方來看，債務(wù)形成主要包括政府部門負(fù)債、企業(yè)部門負(fù)債和居民部門負(fù)債。渣打銀行的馬德威等（2013）對其進(jìn)行了詳細(xì)的研究病得出結(jié)論：2012年底中國的整體杠桿率達(dá)到214%，低于日本（400%）、英國（293%）等國的杠桿率，接近美國（264%、法國（254%）、新加坡（255%）的杠桿率，遠(yuǎn)高于印度（138%）、印尼（58%）等發(fā)展中國家的杠桿率。
其中，我們認(rèn)為杠桿率上升較為明顯的是地方政府的各種顯性及隱性債務(wù)。由于中國《預(yù)算法》規(guī)定地方財政預(yù)算不得開列赤字，在全球金融危機(jī)以前地方政府的債務(wù)不算太高，中國財政部財科所的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示：2004年地方政府債務(wù)余額約10800 -12000億元；2007年地方政府債務(wù)余額在4萬億元左右。但金融危機(jī)發(fā)生后，各地方政府紛紛成立了總數(shù)約11000家的各類平臺公司，作為獨(dú)立公司法人，繞開地方政府不得開列赤字的限制，為當(dāng)?shù)鼗A(chǔ)設(shè)施項目及工業(yè)投資籌措資金。起初這些公司依賴銀行貸款，后來則開始通過發(fā)行債券、信托產(chǎn)品甚至建設(shè)-移交（Build-Transfer, BT）、融資租賃、城市發(fā)展基金等多種方式融資。這使得地方政府的債務(wù)構(gòu)成越來越復(fù)雜，并且難以準(zhǔn)確統(tǒng)計和有效管控。
中國地方政府債務(wù)的構(gòu)成主要有五個部分：銀行貸款、地方政府債、融資平臺債券（包括城投企業(yè)債和城投中票）、地方政府信托融資和地方政府BT融資。從我們收集到的數(shù)據(jù)來看：截至2012年底，地方政府的銀行信貸仍是其債務(wù)*大的構(gòu)成部分，達(dá)到9.3萬億元；財政部代地方政府發(fā)行的地方債余額為0.65萬億元；地方融資平臺發(fā)行的債券和中期票據(jù)合計約1.95萬億元；而近年來快速增長的信托融資約有2.11萬億元；地方政府通過BT方式吸收社會資金的量也比較大，但這部分?jǐn)?shù)據(jù)無法取得，我們通過地方基礎(chǔ)設(shè)施投資額及草根調(diào)研匡算得出，約有5.26萬億元。因此，據(jù)我們估算，中國地方政府的債務(wù)總額應(yīng)在19.41萬億元左右。對各種融資成本的保守估算，每年需要的利息開支超過1萬億元。